Πότε Στρέφεται μια Startup στο Crowdfunding και Ποιο Μοντέλο Ταιριάζει

Εν συντομία:

• Το crowdfunding (συμμετοχική χρηματοδότηση) έχει τέσσερις μορφές: δωρεάς, ανταμοιβής, δανεισμού και κεφαλαιακή (equity). Μόνο οι δύο τελευταίες ρυθμίζονται από τον Κανονισμό (ΕΕ) 2020/1503.
• Ο founder επιλέγει crowdfunding κυρίως σε πρώιμο στάδιο, για προϊόν με κοινό, όταν αναζητά κεφάλαιο χωρίς εμπράγματες εξασφαλίσεις και χωρίς τους όρους ελέγχου που επιβάλλει ένα fund.
• Η κεφαλαιακή μορφή εισάγει πλήθος νέων μετόχων, με συνέπειες σε αραίωση/αλλοίωση (dilution), μετοχολόγιο και ανάγκη συμφωνίας μετόχων.
• Ο ν. 4920/2022 ορίζει την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς ως αρμόδια αρχή. Η μεταβατική περίοδος για παλαιούς παρόχους έληξε στις 10 Νοεμβρίου 2023.
• Προσφορά έως 5.000.000 ευρώ ανά δωδεκάμηνο εμπίπτει στον Κανονισμό. Πάνω από το όριο ενεργοποιείται η υποχρέωση ενημερωτικού δελτίου.

Πότε επιλέγει μια Startup crowdfunding αντί για τραπεζικό δάνειο ή VC;

Μια επιχείρηση στρέφεται στο crowdfunding όταν βρίσκεται σε πρώιμο στάδιο, διαθέτει προϊόν ή ιδέα με απήχηση σε ευρύ κοινό και αναζητά κεφάλαιο χωρίς να μπορεί ή να θέλει να προσφέρει εμπράγματες εξασφαλίσεις. Η μέθοδος αντλεί κεφάλαια από πλήθος μικροεπενδυτών μέσω ψηφιακής πλατφόρμας, αντί από μία τράπεζα ή έναν θεσμικό επενδυτή.

Η συμμετοχική χρηματοδότηση λειτουργεί ως εναλλακτική οδός άντλησης κεφαλαίων κατά τα πρώτα στάδια του κύκλου ζωής μιας νεοφυούς επιχείρησης, εκεί όπου η πρόσβαση στον τραπεζικό δανεισμό είναι δυσχερής λόγω απουσίας ισολογισμών και εξασφαλίσεων.

Σε αντίθεση με το τραπεζικό δάνειο, οι μορφές δωρεάς και ανταμοιβής δεν δημιουργούν υποχρέωση αποπληρωμής ούτε τόκο.

Η επιλογή έχει και ένα δεύτερο, λιγότερο προφανές πλεονέκτημα: η ίδια η καμπάνια λειτουργεί ως επικύρωση της αγοράς. Όταν χιλιάδες άτομα προπληρώνουν ένα προϊόν, η επιχείρηση αποκτά απόδειξη ζήτησης πριν επενδύσει σε παραγωγή.

Σε σχέση με το κεφάλαιο επιχειρηματικών συμμετοχών (venture capital) το crowdfunding αφήνει στον ιδρυτή μεγαλύτερο έλεγχο, καθώς δεν συνοδεύεται από έδρα στο διοικητικό συμβούλιο ή δικαιώματα αρνησικυρίας. Το αντίτιμο είναι η δημόσια έκθεση της ιδέας και, στην κεφαλαιακή μορφή, η διασπορά της μετοχικής σύνθεσης σε μεγάλο αριθμό προσώπων.

Ποια μορφή crowdfunding ταιριάζει σε κάθε επιχειρηματικό σκοπό;

Υπάρχουν τέσσερις βασικές μορφές, που διακρίνονται από το αντάλλαγμα προς τον χρηματοδότη:

• Η μορφή δωρεάς δεν προσφέρει αντάλλαγμα.
• Η μορφή ανταμοιβής προσφέρει μη χρηματικό αντάλλαγμα, συνήθως το ίδιο το προϊόν.
• Η μορφή δανεισμού επιστρέφει κεφάλαιο με τόκο.
• Η κεφαλαιακή μορφή παρέχει μετοχές ή άλλους τίτλους.

Η επιλογή καθορίζει αν η συναλλαγή θα εμπίπτει στο εποπτικό πλαίσιο της κεφαλαιαγοράς.

Η διάκριση δεν είναι θεωρητική. Ο Κανονισμός (ΕΕ) 2020/1503 καλύπτει αποκλειστικά τη συμμετοχική χρηματοδότηση βάσει δανεισμού (lending–based) και βάσει επένδυσης (investment–based ή equity-based).

Οι μορφές δωρεάς και ανταμοιβής μένουν εκτός του Κανονισμού και διέπονται από τις γενικές διατάξεις του αστικού δικαίου και της προστασίας του καταναλωτή. Πρακτικά, αυτό σημαίνει ότι μια καμπάνια προπώλησης σε διεθνή πλατφόρμα ανταμοιβής δεν απαιτεί αδειοδοτημένο πάροχο κεφαλαιαγοράς, ενώ μια προσφορά μετοχών απαιτεί.

Μορφή	Αντάλλαγμα προς χρηματοδότη	Εντός Καν. 2020/1503;	Κατάλληλη όταν
Δωρεάς (donation)	Κανένα	Όχι	Κοινωφελής ή συμβολικός σκοπός, κοινωνικό εγχείρημα
Ανταμοιβής (reward)	Προϊόν ή υπηρεσία (μη χρηματικό)	Όχι	Λανσάρισμα προϊόντος, προπώληση, επικύρωση ζήτησης
Δανεισμού (lending)	Επιστροφή κεφαλαίου με τόκο	Ναι	Ανάγκη ρευστότητας χωρίς απώλεια μετοχικού ελέγχου
Κεφαλαιακή (equity)	Μετοχές ή τίτλοι	Ναι	Άντληση κεφαλαίου με αντάλλαγμα ποσοστό στην εταιρεία

Η ίδια η εταιρική μορφή προεπιλέγει ποιες δυνατότητες υπάρχουν. Η κεφαλαιακή μορφή προϋποθέτει εταιρεία που μπορεί να διαιρέσει το κεφάλαιό της σε διαπραγματεύσιμους τίτλους, δηλαδή ανώνυμη εταιρεία ή ιδιωτική κεφαλαιουχική.

Μια ομόρρυθμη ή ετερόρρυθμη εταιρεία δεν προσφέρεται για κεφαλαιακό crowdfunding, καθώς δεν εκδίδει μετοχές και επιβάλλει απεριόριστη ευθύνη.

Τι αλλάζει νομικά για τον founder στο equity crowdfunding;

Στην κεφαλαιακή μορφή, ο founder ανταλλάσσει κεφάλαιο με ποσοστό ιδιοκτησίας, οπότε εισέρχεται στην εταιρεία πλήθος νέων μετόχων. Οι βασικές συνέπειες είναι τρεις:

1. αραίωση/αλλοίωση (dilution) του ποσοστού των ιδρυτών,
2. διεύρυνση του μετοχολογίου με δεκάδες ή εκατοντάδες πρόσωπα και
3. ανάγκη ρύθμισης των σχέσεων μέσω συμφωνίας μετόχων.

Η αλλοίωση είναι αναπόφευκτη, καθώς κάθε νέα μετοχή που εκδίδεται μειώνει αναλογικά το ποσοστό των υφιστάμενων μετόχων. Το κρίσιμο ζήτημα δεν είναι η αλλοίωση καθαυτή, αλλά η αποτίμηση με την οποία γίνεται, που καθορίζει πόσο ποσοστό παραχωρείται για δεδομένο κεφάλαιο.

Η διεύρυνση του μετοχολογίου δημιουργεί πρακτικά ζητήματα διοίκησης, καθώς αποφάσεις που απαιτούν αυξημένη πλειοψηφία γίνονται δυσκίνητες όταν οι μέτοχοι είναι πολλοί και διάσπαρτοι.

Η εμπειρία από υποθέσεις εισόδου νέων επενδυτών σε νεοφυείς εταιρείες δείχνει ότι το πιο επικίνδυνο σημείο είναι η απουσία συμφωνίας μετόχων (Shareholders’ Agreement) που να ρυθμίζει εκ των προτέρων τα δικαιώματα της πλειοψηφίας και της μειοψηφίας.

Χωρίς ρήτρες όπως drag-along (συμπαράσυρση στη μεταβίβαση) και tag-along (δικαίωμα συμμετοχής στη μεταβίβαση), μια μελλοντική πώληση της εταιρείας μπορεί να μπλοκαριστεί ή να καταστεί ασύμφορη.

Οι ρήτρες αυτές τοποθετούνται κατά κανόνα σε εξωεταιρική συμφωνία, ώστε να αποφεύγεται η δημοσιότητα στο ΓΕΜΗ, και η διατύπωσή τους απαιτεί ad hoc προσαρμογή στη συγκεκριμένη μετοχική σύνθεση.

Η δομή του γύρου μπορεί επίσης να σχεδιαστεί ώστε οι νέοι επενδυτές να λαμβάνουν προνομιούχες μετοχές αντί κοινών, με προτεραιότητα στη διανομή ή προνόμιο στην εκκαθάριση.

Η επιλογή μεταξύ κοινών και προνομιούχων τίτλων, καθώς και η ενδεχόμενη χρήση μετατρέψιμων μέσων, είναι στρατηγική επιλογή με μακροπρόθεσμες συνέπειες στο μετοχολόγιο, που δεν αντιμετωπίζεται με τυποποιημένο πρότυπο.

Πότε ενεργοποιείται το όριο των 5.000.000 ευρώ και η υποχρέωση ενημερωτικού δελτίου;

Ο Κανονισμός (ΕΕ) 2020/1503 εφαρμόζεται σε προσφορές συμμετοχικής χρηματοδότησης έως 5.000.000 ευρώ, υπολογιζόμενες σε περίοδο δωδεκαμήνου ανά εκδότη. Όταν το συνολικό ποσό που επιδιώκει να αντλήσει μια επιχείρηση εντός του έτους υπερβαίνει το όριο, η προσφορά εξέρχεται του πεδίου του Κανονισμού και υπάγεται στο καθεστώς του ενημερωτικού δελτίου.

Το όριο λειτουργεί ως διαχωριστική γραμμή μεταξύ δύο ρυθμιστικών καθεστώτων. Κάτω από αυτό, η άντληση γίνεται μέσω αδειοδοτημένης πλατφόρμας με ελαφρύτερες υποχρεώσεις. Πάνω από αυτό, ενεργοποιείται ο Κανονισμός (ΕΕ) 2017/1129 για το ενημερωτικό δελτίο, με σημαντικά αυστηρότερες απαιτήσεις δημοσιοποίησης και έγκριση από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς. Στο ενδιάμεσο, για δημόσιες προσφορές κινητών αξιών άνω των 500.000 ευρώ, το ελληνικό δίκαιο απαιτεί τη σύνταξη πληροφοριακού δελτίου.

Ο υπολογισμός του δωδεκαμήνου είναι σημείο που απαιτεί προσοχή. Επιμέρους προσφορές που μεμονωμένα παραμένουν κάτω από το όριο μπορεί, αθροιστικά εντός του έτους, να το υπερβούν και να ενεργοποιήσουν την υποχρέωση δελτίου αναδρομικά για τον σχεδιασμό.

Ποιες υποχρεώσεις και κίνδυνοι βαρύνουν την επιχείρηση που αντλεί κεφάλαια;

Η επιχείρηση που αντλεί κεφάλαια οφείλει να παρέχει ακριβή και πλήρη πληροφόρηση προς τους επενδυτές, μέσω του δελτίου βασικών πληροφοριών επένδυσης (Key Investment Information Sheet). Η άντληση πρέπει να γίνει μέσω αδειοδοτημένου παρόχου, ενώ η παραπλανητική ή ελλιπής πληροφόρηση γεννά ευθύνη. Παράλληλα, η ίδια η λειτουργία πλατφόρμας χωρίς άδεια συνιστά ποινικό αδίκημα.

Το θεσμικό πλαίσιο διαμορφώθηκε με τον ν. 4920/2022, ο οποίος στα άρθρα 148 έως 159 προσάρμοσε την ελληνική νομοθεσία στον Κανονισμό και ενσωμάτωσε την Οδηγία (ΕΕ) 2020/1504. Αρμόδια αρχή ορίζεται η Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς, ή η Τράπεζα της Ελλάδος όταν οι υπηρεσίες παρέχονται από πιστωτικά ιδρύματα.

Κρίσιμη εξέλιξη, είναι ότι η μεταβατική περίοδος κατά την οποία οι παλαιοί πάροχοι μπορούσαν να λειτουργούν με την προηγούμενη εθνική άδεια παρατάθηκε με τον κατ’ εξουσιοδότηση Κανονισμό (ΕΕ) 2022/1988 και έληξε οριστικά στις 10 Νοεμβρίου 2023. Από τότε, κάθε πάροχος υποχρεούται να διαθέτει την ευρωπαϊκή άδεια.

Σε επίπεδο κυρώσεων, η αρμόδια αρχή μπορεί να επιβάλει διοικητικά πρόστιμα έως 500.000 ευρώ ή έως το 5% του συνολικού ετήσιου κύκλου εργασιών, καθώς και δημόσια ανακοίνωση της παράβασης.

Η κατ’ επάγγελμα παροχή υπηρεσιών συμμετοχικής χρηματοδότησης χωρίς άδεια τιμωρείται με φυλάκιση τουλάχιστον ενός έτους ή χρηματική ποινή, ενώ σε νομικά πρόσωπα η ευθύνη βαρύνει όποιον ασκεί πραγματικά τη διοίκηση.

Η εμπειρία από υποθέσεις άντλησης κεφαλαίων μέσω ηλεκτρονικών πλατφορμών δείχνει ότι ο πιο υποτιμημένος κίνδυνος για τον founder είναι η επιλογή του παρόχου. Η διενέργεια ελέγχου ως προς το αν η πλατφόρμα διαθέτει έγκυρη άδεια κατά τον Κανονισμό, ποιο είναι το εύρος της και πώς αντιμετωπίζει τη μεταφορά κεφαλαίων και τη φύλαξη στοιχείων, καθορίζει αν η άντληση θα είναι νομικά ασφαλής ή θα εκθέσει την επιχείρηση σε αμφισβήτηση.

Crowdfunding, venture capital ή angels: πώς αποφασίζει ο founder;

Η επιλογή κρίνεται από τρεις παραμέτρους:

• το στάδιο και το ύψος της χρηματοδότησης,
• τον βαθμό ελέγχου που είναι διατεθειμένος να παραχωρήσει ο founder και
• τη βαρύτητα που δίνει στη δημόσια προβολή.

Το crowdfunding αντλεί μικρά ποσά από πλήθος, με μεγάλη έκθεση και διάσπαρτο μετοχολόγιο. Το κεφάλαιο επιχειρηματικών συμμετοχών και οι επενδυτικοί άγγελοι παρέχουν μεγαλύτερα ποσά από λίγους, με αντάλλαγμα όρους ελέγχου.

Στο μοντέλο των θεσμικών επενδυτών, η συναλλαγή δομείται μέσω εγγράφου βασικών όρων, δέουσας επιμέλειας και αναλυτικής συμφωνίας μετόχων, ενώ ο επενδυτής ζητά κατά κανόνα έδρα στο διοικητικό συμβούλιο και δικαιώματα αρνησικυρίας σε κρίσιμες αποφάσεις.

Οι επενδυτικοί άγγελοι τοποθετούνται σε ακόμη πρωιμότερο στάδιο και απολαμβάνουν φορολογικό κίνητρο έκπτωσης, υπό προϋποθέσεις, ποσοστού της εισφοράς τους.

Κριτήριο	Crowdfunding (equity)	Venture Capital	Επενδυτικοί άγγελοι
Πηγή κεφαλαίου	Πλήθος μικροεπενδυτών	Θεσμικό fund	Φυσικά πρόσωπα
Τυπικό ύψος	Μικρό έως μεσαίο	Μεσαίο έως μεγάλο	Μικρό (seed)
Μετοχολόγιο	Πολλοί, διάσπαρτοι μέτοχοι	Λίγοι, συγκεντρωμένοι	Ένας ή ελάχιστοι
Έλεγχος επενδυτή	Περιορισμένος	Έδρα ΔΣ, δικαιώματα αρνησικυρίας	Συνήθως περιορισμένος
Δημόσια έκθεση	Υψηλή (ανοιχτή πρόσκληση)	Χαμηλή (ιδιωτική)	Χαμηλή
Φορολογικό κίνητρο επενδυτή	Όχι ειδικό	Κατά περίπτωση	Έκπτωση υπό προϋποθέσεις

Δεν πρόκειται για αμοιβαία αποκλειόμενες επιλογές. Πολλές νεοφυείς επιχειρήσεις συνδυάζουν διαδοχικά μορφές: μια καμπάνια ανταμοιβής για επικύρωση και πρώτα έσοδα, ακολουθούμενη από κεφαλαιακό γύρο ή είσοδο θεσμικού επενδυτή.

Η σειρά και η δομή αυτών των κινήσεων, σε σχέση με την επόμενη μεταβίβαση μετοχών ή έξοδο, καθορίζει αν το μετοχολόγιο θα παραμείνει διαχειρίσιμο.

Συχνές Ερωτήσεις

Ποιες μορφές crowdfunding καλύπτει νομικά ο Κανονισμός 2020/1503;

Ο Κανονισμός καλύπτει τη συμμετοχική χρηματοδότηση βάσει δανεισμού και βάσει επένδυσης (κεφαλαιακή). Οι μορφές δωρεάς και ανταμοιβής μένουν εκτός του πεδίου του και διέπονται από τις γενικές διατάξεις του αστικού δικαίου και της προστασίας του καταναλωτή. Η διάκριση καθορίζει αν απαιτείται αδειοδοτημένος πάροχος κεφαλαιαγοράς.

Πώς φορολογούνται τα κεφάλαια που αντλεί η επιχείρηση μέσω crowdfunding;

Η φορολογική μεταχείριση εξαρτάται από τη μορφή. Στην κεφαλαιακή μορφή, η εισφορά κεφαλαίου έναντι μετοχών δεν αποτελεί έσοδο, αλλά αύξηση κεφαλαίου. Στη μορφή δανεισμού, το ποσό είναι υποχρέωση προς αποπληρωμή. Στην ανταμοιβή, η προπώληση προϊόντος μπορεί να συνιστά φορολογητέο έσοδο. Η σωστή κατάταξη απαιτεί εξέταση της συγκεκριμένης δομής.

Χρειάζεται άδεια ο founder για να αντλήσει κεφάλαια μέσω crowdfunding;

Όχι. Την άδεια κατά τον Κανονισμό υποχρεούται να διαθέτει ο πάροχος, δηλαδή η πλατφόρμα. Ο founder ως κύριος του έργου δεν αδειοδοτείται, αλλά βαρύνεται με υποχρεώσεις ακριβούς πληροφόρησης. Η άντληση πρέπει να γίνει μέσω αδειοδοτημένης πλατφόρμας, διαφορετικά η συναλλαγή είναι νομικά επισφαλής.

Ποιο είναι το ανώτατο ποσό που μπορεί να αντλήσει μια επιχείρηση;

Ο Κανονισμός 2020/1503 καλύπτει προσφορές έως 5.000.000 ευρώ ανά δωδεκάμηνο ανά εκδότη. Πάνω από το όριο, η προσφορά εξέρχεται του πεδίου του και ενεργοποιείται η υποχρέωση ενημερωτικού δελτίου κατά τον Κανονισμό 2017/1129, με αυστηρότερες απαιτήσεις και έγκριση από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς.

Crowdfunding ή venture capital σε πρώιμο στάδιο;

Σε πολύ πρώιμο στάδιο, όταν το ζητούμενο είναι επικύρωση προϊόντος και μικρό κεφάλαιο χωρίς απώλεια ελέγχου, το crowdfunding ανταμοιβής συχνά προηγείται. Όταν απαιτείται μεγαλύτερο κεφάλαιο και ο founder δέχεται όρους ελέγχου, το venture capital ή οι επενδυτικοί άγγελοι ταιριάζουν περισσότερο. Η απόφαση εξαρτάται από στάδιο, ποσό και επιθυμητό βαθμό αυτονομίας.

Πρακτικές Επισημάνσεις

Επιλογή μορφής: Η απόφαση για δωρεά, ανταμοιβή, δανεισμό ή κεφαλαιακή μορφή προηγείται της επιλογής πλατφόρμας, γιατί καθορίζει αν η συναλλαγή υπάγεται στο εποπτικό πλαίσιο της κεφαλαιαγοράς και ποιες υποχρεώσεις προκύπτουν.

Έλεγχος άδειας παρόχου: Πριν από κάθε άντληση μέσω πλατφόρμας, επιβεβαιώνεται ότι ο πάροχος διαθέτει έγκυρη ευρωπαϊκή άδεια κατά τον Κανονισμό 2020/1503, δεδομένου ότι η μεταβατική περίοδος έχει λήξει από τις 10 Νοεμβρίου 2023.

Συμφωνία μετόχων στην κεφαλαιακή μορφή: Η είσοδος πλήθους νέων μετόχων χωρίς εξωεταιρική συμφωνία που να ρυθμίζει drag-along, tag-along και δικαιώματα μειοψηφίας εκθέτει μια μελλοντική μεταβίβαση ή έξοδο σε σοβαρά εμπόδια.

Παρακολούθηση του ορίου δωδεκαμήνου: Διαδοχικές προσφορές αθροίζονται εντός του έτους. Ο σχεδιασμός γύρων γίνεται με γνώμονα το όριο των 5.000.000 ευρώ, ώστε να μην ενεργοποιηθεί απρόβλεπτα η υποχρέωση ενημερωτικού δελτίου.

Συμβατότητα εταιρικής μορφής: Η κεφαλαιακή μορφή προϋποθέτει εταιρεία που εκδίδει διαπραγματεύσιμους τίτλους. Εφόσον η επιχείρηση λειτουργεί ως προσωπική εταιρεία, η μετατροπή σε κεφαλαιουχικό τύπο προηγείται του γύρου.

Το Δικηγορικό μας Γραφείο, για περισσότερα από 20 χρόνια εξειδικεύεται στο Εταιρικό και Εμπορικό Δίκαιο. Επικοινωνήστε μαζί μας για σας καθοδηγήσουμε και να σας συμβουλεύσουμε σε κάθε θέμα σχετικά με την συμμετοχική χρηματοδότηση.

Η τελευταία ΚΥΑ για “επενδυτικούς αγγέλους” των Startups. Πως διαμορφώνεται το νέο πλαίσιο λειτουργίας του Elevate Greece. Όροι & Προϋποθέσεις

Continue reading